Scendono in campo gli investimenti illiquidi

Secondo la definizione della Consob, gli investimenti illiquidi sono prodotti finanziari per i quali sussistono difficoltà di smobilizzo entro un lasso di tempo ragionevole.

Per la Corte di cassazione, Seconda Sezione, n. 17518/2022 “Gli articoli 5 e 6, d.lgs. 58/1998 prevedono un sistema di controllo duale, nell’ambito del quale alla Banca d’Italia è attribuita la competenza relativa al controllo del rischio e alla stabilità patrimoniale, mentre alla Consob quella relativa alla trasparenza e alla correttezza dei comportamenti”.

In audizione alla Bicamerale di controllo sugli enti previdenziali, il Presidente di Cassa Forense, il 27.06.20024, ha depositato una memoria della quale estrapolo la parte che interessa gli investimenti illiquidi:

«Focus sugli Investimenti alternativi (in particolare quelli in Startup innovative-art.25 commi 2 e 3, DL 179/2012- e in PMI Innovative – art.4, comma 1 DL 3/2015) anche in un’ottica di valutazione del loro contributo alla crescita dell’economia reale;

Investimenti Alternativi

Al 31.12.2023 la Cassa risulta essere investita in 144 fondi illiquidi per un controvalore complessivo di circa 3,7 miliardi di euro (valorizzati al richiamato netto) come di seguito dettagliato.

Attraverso i soli fondi chiusi la Cassa risulta essere investita in Italia per circa 1,9 miliardi di euro:

 In particolare, attraverso i private equity, i private debt ed i fondi infrastrutturali sottoscritti, la Cassa contribuisce all’economia reale italiana ed alla sua crescita attraverso gli investimenti in StartUp Innovative (ai sensi dell’art. 25, commi 2 e 3 del DL 179/2012) e in Piccole Medie Imprese Innovative (ai sensi dell’art. 4, comma 1 del DL 3/2015), rispettivamente per 4,4 milioni di euro e 30,7 milioni di euro così come verificato dal sito Start up Innovative | Registro Imprese

Si propongono di seguito alcune schede riepilogative degli investimenti della Cassa in StartUp e PMI Innovative.

 Focus sul patrimonio immobiliare e sulla sua gestione

La Cassa Forense ha scelto di delegare la gestione immobiliare “apportando” i propri stabili (al di là di quelli definiti strumentali) ad un proprio fondo immobiliare appositamente costituito.

Il fondo Cicerone è stato istituito a seguito dell’aggiudicazione avvenuta il 27 settembre 2013 della gara indetta specificamente per l’assegnazione di un fondo destinato sia alla gestione del patrimonio immobiliare della Cassa che all’implementazione dell’asset class immobiliare in ossequio ai limiti fissati dall’Asset Allocation strategica e tattica posto che gli acquisti diretti non avvenivano per la complessità della Due Diligence (soprattutto in ossequio alla diversificazione “estera”). Il Fondo Cicerone, precorrendo i tempi, nel 2020, ha modificato il Regolamento di Gestione del fondo adottando una struttura multi-comparto, per consentire il perseguimento di specifiche politiche di gestione in particolar modo legate ad iniziative di riqualificazione improntate all’housing sociale del comparto residenziale i cui immobili sono tutti distribuiti sul territorio italiano. All’esito dell’adozione della struttura multi-comparto, il Fondo risulta articolato in tre comparti rispettivamente focalizzati sugli investimenti esteri (Comparto Uno), sul Residenziale (Comparto Due) e sulla gestione del patrimonio di natura strumentale situato in Italia (Comparto Tre). è stato fondamentalmente adeguato a perseguire una finalità sociale pur perseguendo una politica di sviluppo imprenditoriale, in quanto il portafoglio residenziale apportato dalla Cassa è stato conferito in un comparto per una riqualificazione e sviluppo progettuale in linea con l’evoluzione del mercato residenziale internazionale di Housing sociale. Infatti in data 23 gennaio 2020, il CDA dell’Ente ha deliberato l’approvazione del nuovo regolamento che recepisce il passaggio da struttura mono comparto a multi comparto nelle modalità di seguito esposte:

• Fondo Cicerone – Comparto Uno, il patrimonio di questo comparto potrà essere investito direttamente ed indirettamente in misura prevalente in immobili con destinazione d’uso diversa dal residenziale localizzati in Paesi appartenenti all’Unione Europea e/o Svizzera e/o Regno Unito. Al momento il Fondo Cicerone – Comparto 1 detiene le quote del Comparto Due e del Comparto Tre;
• Fondo Cicerone – Comparto Due, il patrimonio di questo comparto potrà essere investito direttamente ed indirettamente in misura prevalente in immobili con destinazione d’uso residenziale localizzati in Italia;
• Fondo Cicerone – Comparto Tre, il patrimonio di questo comparto potrà essere investito direttamente ed indirettamente in misura prevalente in immobili con destinazione d’uso diversa dal residenziale localizzati in Italia.

Nel 2023 l’attività di gestione degli asset svolta sul portafoglio italiano ed estero si è concentrata sull’efficientamento ambientale degli immobili coerentemente con l’attuazione del piano ESG previsto. In particolare l’opera di valorizzazione del portafoglio immobiliare conferito al Comparto Due ha proseguito secondo la nuova calendarizzazione prevista a seguito dell’epidemia, dell’invasione dell’Ucraina e del connesso “caro costruzioni”. Ad oggi è stato realizzato il primo intervento effettuato a Roma di living moderno in via Ippolito Nievo 61intendendo per living moderno un modo di vivere integrato tra la vita quotidiana, il lavoro, l’ospitalità e lo scambio sociale. L’approccio che CF ha scelto di perseguire per riqualificare il patrimonio residenziale apportato al fondo tende ad allineare gli stabili ad un nuovo modo di vivere la casa: oltre al servizio di portineria, Amazon Lockers per la consegna sicura degli acquisti, spazi di co-working per stimolare la produttività e la creatività e una rete Wi-Fi veloce e accessibile su tutti gli spazi comuni. L’edificio abbraccia anche i principi della sostenibilità e dell’innovazione. La sua facciata verde migliora il paesaggio urbano e contribuisce anche a ridurre l’impatto ambientale e a migliorare la qualità della vita degli abitanti. Inoltre, con sistemi avanzati di raccolta e riciclo dell’acqua piovana e una classe energetica migliorata, Ippolito Nievo 61 si posiziona all’avanguardia della sostenibilità urbana. Principi di sostenibilità che si intende replicare sull’intero portafoglio di immobili

Di seguito si illustra l’andamento del valore della quota dei diversi Comparti da inizio vita del Fondo fino a fine esercizio 2023:

I risultati gestionali dei tre Comparti sono stati influenzati dal generale andamento del settore real estate, il quale ha risentito direttamente e indirettamente a livello internazionale di un peggioramento delle condizioni finanziarie e dall’inasprirsi dei tassi di interesse. In particolare le valutazioni degli immobili detenuti all’estero hanno subito un peggioramento, legato più a fattori di mercato che hanno condizionato i parametri usati dagli esperti indipendenti che ad elementi oggettivi imputabili direttamente agli immobili detenuti.

Se è vero che la Cassa effettua investimenti principalmente attraverso il Fondo Cicerone è altrettanto vero che diversifica il comparto immobiliare anche attraverso la sottoscrizione di fondi chiusi:

Gli immobili in cui la Cassa risulta essere investita al 31.12.2023 sono così distribuiti:

 Complessivamente oltre il 60% degli immobili risulta essere situato in Italia, per un valore di circa 1,27 miliardi di euro, di cui:

             53,1 milioni di euro circa relativi agli immobili diretti cd strumentali (principalmente la sede),

             966 milioni di euro circa riferiti agli immobili investiti attraverso il fondo Cicerone Comparto Uno,

             247 milioni di euro circa rivenienti dagli investimenti immobiliari degli altri fondi sottoscritti.

Rilevanti gli investimenti in immobili situati in:

             Francia per circa 230,5 milioni di euro (di cui 148,4 milioni tramite il fondo Cicerone Comparto Uno),

             Germania per circa 166,7 milioni di euro (di cui 69 milioni attraverso il fondo Cicerone Comparto Uno),

             Paesi Bassi per circa 113,4 (di cui 74,9 milioni attraverso il fondo Cicerone Comparto Uno),

             Belgio per circa 86,6 milioni di euro (di cui 82,2 milioni attraverso il fondo Cicerone Comparto Uno),

             Regno Unito per circa 85,9 milioni di euro (di cui 66,4 milioni attraverso il fondo Cicerone Comparto Uno).

Si fornisce di seguito il dettaglio degli immobili per allocazione geografica e destinazione d’uso:

 Relativamente agli immobili italiani, gli investimenti risultano essere concentrati prevalentemente nel Lazio (51,4% degli immobili in Italia) e in Lombardia (30,9% degli immobili in Italia), ed in particolare nelle provincie di Roma e Milano.

 Indicazione del rendimento contabile (lordo e netto) e del rendimento al Fair value (ovvero finanziario) realizzati nell’ultimo quinquennio

I valori del rendimento contabile lordo, del rendimento contabile netto (da minusvalenze) e del rendimento finanziario nell’ultimo quinquennio sono sinteticamente riportati nella tabella che segue:

 Per completezza di informativa per ogni annualità vengono inoltre riportati:

o            il valore delle plusvalenze implicite maturate a fine anno

o            il valore di mercato dei fondi liquidi ad accumulazione dei proventi

o            il valore di mercato dei fondi liquidi a distribuzione dei proventi

 Si ricorda che rendimento contabile e rendimento finanziario sono misure non comparabili per la disomogeneità dei valori presi a riferimento oltre che dalle formule impiegate. Da un punto di vista economico infatti non incidono, ad esempio, le plusvalenze implicite maturate nel 2023 complessivamente pari a circa 1,62 mld di euro, cosi come pesano negativamente l’esposizione in fondi ad accumulazione che non distribuiscono proventi».

(Mi pare utile, a questo punto, indicare quanto precisato dalla dott.ssa Carissimi nella sua Relazione al bilancio consuntivo 2024 di Cassa Forense in La previdenza forense 1/2024, pag. 56, “Il fondo non ha distribuito dividendi avendo impiegato la liquidità disponibile per gli acquisti immobiliari e la copertura delle capex. I risultati gestionali dei tre Comparti sono stati influenzati dal generale andamento del settore real estate, il quale ha risentito direttamente e indirettamente a livello internazionale di un peggioramento delle condizioni finanziarie e dall’inasprirsi dei tassi di interessi. In particolare le valutazioni degli immobili detenuti all’estero hanno subito un peggioramento, legato più a fattori di mercato che hanno condizionato i parametri usati dagli esperti indipendenti che ad elementi oggettivi imputabili direttamente agli immobili detenuti”).

«Temi di interesse strategico ed eventuali profili di attenzione per l’Ente stesso

La crescita annua estremamente significativa del patrimonio della Cassa (circa 1 miliardo l’anno) e l’assenza di un Regolamento strutturato per le Casse privatizzate ha imposto al Management di riconsiderare l’ottimizzazione della gestione del portafoglio mobiliare per renderlo più efficace e performante verso gli adattamenti rapidi del mercato. In tal senso, il Comitato dei Delegati su proposta del Consiglio di amministrazione ha scelto di affiancare alla gestione diretta la costituzione di un veicolo multi-comparto dedicato (SICAV/SICAF) di diritto italiano per la gestione di parte del patrimonio mobiliare di Cassa Forense. Il progetto che ha preso avvio nel 2022 prevede che parte del patrimonio sia gestito da una Management Company da selezionare mediante gara europea.

È stata, quindi, autorizzata la costituzione:

• di una società di investimento a capitale variabile etero-gestita multi-comparto (“SICAV”);
• di una società di investimento a capitale fisso etero-gestita multi-comparto (“SICAF”); cosi come anche esposto

in conformità alle pertinenti disposizioni di cui al Decreto Legislativo n. 58 del 24 febbraio 1998 (meglio noto come “TUF”) e alla relativa normativa regolamentare attuativa, ivi incluso, in particolare, il Regolamento sulla gestione collettiva del risparmio adottato da Banca d’Italia in data 19 gennaio 2015 nonché il Decreto del Ministro dell’Economia e della Finanza del 5 marzo 2015, n. 30.

I due veicoli opereranno secondo modalità di fund hosting intendendosi per tale una piattaforma integrata di OICR strutturata da un gestore autorizzato in grado di ospitare anche iniziative di gestori terzi (ovvero diversi da management company del veicolo dedicato), piattaforma costituita da più comparti speculari all’attuale Asset Allocation strategica e con il medesimo profilo di rischio e rendimento, ciascuno dei quali con attività e passività specifiche e con una distinta politica di investimento per quanto ricompresi in un’unica struttura complessa. Il Comitato dei Delegati in data 16 febbraio 2024 ha approvato gli Statuti SICAV e SICAF in ossequio al programma tracciato essendo quest’ultimi documenti propedeutici all’avvio della procedura ad evidenza pubblica di rilevanza comunitaria per la selezione del Gestore da fornire come allegati.

Il Bando è stato pubblicato e sono state raccolte le manifestazioni di interesse che sono ora al vaglio della Commissione di gara». (Relazione dell’avv. Valter Militi, Presidente di Cassa Forense, Audizione del 27.06.2024, Commissione parlamentare per il controllo sull’attività degli enti gestori di forme obbligatorie di previdenza e assistenza sociale).

La materia degli investimenti può assumere diversi stati … liquido e illiquido: due facce dello stesso portafoglio. … uniti per il medesimo scopo, scriveva qualche anno fa Prometeia!

Richiamo l’attenzione dei miei lettori sul focus degli investimenti alternativi che, a mio giudizio, non corrisponde alle finalità di un ente previdenziale.

Da definizione, un investimento illiquido è legato a strumenti finanziari di difficile vendita e realizzazione, in quanto ci possono essere delle difficoltà nell’ottenere quanto si è investito in tempi brevi.

Il 27 giugno 2019 Il Sole 24Ore ha lanciato l’allarme sugli investimenti delle Casse in asset illiquidi, ma mi pare che l’allarme sia rimasto inascoltato.

Agli effetti della diversificazione che rapporto vi è tra questi 144 fondi illiquidi?

Nulla trovo scritto, mentre sarebbe stato opportuno anche indicare, oltre alla scadenza, se previsto un componente negli advisory board e il criterio di scelta perché, quello che io ho chiamato burlescamente “poltronesofà”, è aumentato vertiginosamente negli ultimi anni!

Anche perché nell’ultima relazione del Collegio sindacale si trova scritto che: “In particolare, questo Collegio ha già avuto modo di segnalare che i meccanismi di operatività dei Veicoli dovranno essere costantemente monitorati, allo scopo di scongiurare una potenziale perdita di sovranità e di controllo da parte del CDD e del CDA della Cassa, soli organi deputati dallo Statuto, ma prima ancora dalla legge istitutiva delle Casse Private, a decidere le politiche di allocazione delle risorse, finalizzate a concorrere, con la gestione previdenziale, alla tenuta del sistema nel suo orizzonte temporale. Questo Collegio ha raccomandato una sempre più tempestiva e dettagliata reportistica, da parte di tutti i rappresentanti della Cassa all’interno degli Advisory Board, affinché gli organi amministrativi, assembleari e di controllo possano ricevere le informazioni più aggiornate, esaurienti e preziose, sugli andamenti delle partecipazioni della Fondazione.”

Il CERS, Comitato europeo per il rischio sistemico, ha richiamato gli investitori sulla necessità di valutare attentamente i rischi associati ai fondi di investimento che investono in asset illiquidi.

La provvista, nel caso di CF, non è denaro qualunque ma contributi obbligatori per la pensione che non può dipendere dall’andamento dei mercati finanziari.